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La politique monétaire se trouve soumise à une double contrainte : celle d’une augmentation de la flexibilisation du taux de change (depuis la réforme du 11 août 2015) et d’une ouverture graduelle du compte financier (liberté de circulation des capitaux) dans le cadre de l’internationalisation de la devise. La PBoC souhaite maintenir une relative stabilité de son taux de change. C’est ce qui transparait depuis l’été avec des interventions massives entraînant une baisse notable des réserves de change (-189 mds de $ au 3 ème trimestre 2015, -329 mds de $ depuis le mois de janvier 2015), afin de compenser les fuites de capitaux. Cette diminution des réserves implique, toutes choses égales par ailleurs, un resserrement des conditions monétaires du pays par la diminution de la taille du bilan de la PBoC.
Ce qui s’est passé depuis en 2015
Aussi, depuis novembre 2014, pour compenser en partie cet effet restrictif, la PBOC a-t-elle procédé à six baisses de son taux de référence et à trois baisses du coefficient de réserves obligatoires des banques. Ces mesures, dont la dernière est intervenue le 23 octobre, ont été rendues possible par la faiblesse de l’inflation (1,3% en glissement annuel en octobre). L’environnement monétaire a ainsi profondément changé. Jusqu’à la mi 2014, la politique monétaire consistait à « stériliser » l’accroissement de liquidités provoqué par les entrées de devises en procédant à un relèvement du coefficient de réserves obligatoires des banques et en émettant des obligations de la banque centrale.
Depuis quelques trimestres la PBOC privilégie une gestion active de la liquidité ce qui passe par des opérations de facilités de financement, collatéralisées, mais avec un nombre restreint de banques. Ceci passe par le développement d’instruments de politique monétaire destinés à s’orienter vers une politique de taux et non plus de contrôle quantitatif. D’abord, le « Standing Lending Facility rate (SLF) » – taux équivalent à la celui de la facilité de prêt marginal de la BCE- maturité de 1 à 3 mois (2013). Il permet de fournir la liquidité aux grandes banques commerciales et aux « policy banks » (banques sectorielles) dans un premier temps puis aux plus petites banques commerciales depuis 2014, sous la forme de prêts collatéralisés, quand elles en ont le besoin. Ensuite, le « Mid term Lending Facility rate (MLF)” (2014) permet de fournir la liquidité de moyen terme, 3 mois généralement, aux banques commerciales et aux « policy banks ». Puis, il y a le « Pledged Supplementary Lending rate (PLF)” (2014). C’est une facilité dont les conditions de collatéralisation sont modulables, afin de réorienter le crédit en fonction des objectifs politiques. La maturité peut être bien plus longue. Enfin, le « Short term lending operations rate (SLO) » (2013) permet de gérer la volatilité de court terme du marché. Il s’agit d’opérations de repo et de reverse repo d’une durée inférieure à 7 jours.
Ce qui va changer dans la politique monétaire
Le 12 octobre, la PBOC a annoncé élargir la liste des collatéraux admis aux opérations de refinancement, en acceptant les créances bancaires. Jusque-là elle n’admettait que les obligations d’Etat, les obligations des collectivités locales, les meilleures obligations d’entreprises et les obligations émises par la PBOC. Pour finir, le 19 novembre, la PBOC, après avoir supprimé le taux plafond de rémunération des dépôts, annonce vouloir accélérer la mise en place d’un système de taux d’intérêt répondant aux demandes du marché. Pour se faire elle envisage d’utiliser le taux équivalent à celui de la facilité de prêt marginal, le « Standing Lending Facility rate – SLF- » comme borne supérieure de son corridor de taux. Le SLF à 7 jours est abaissé à 3,25 %, 5,5 % estimé précédemment mais non affiché par la PBOC, et le taux au jour le jour à 2,75 %, 4,75 % précédemment mais non affiché par la PBOC. Jusqu’à présent le SLF créé en 2013 opérait comme un instrument de gestion de la liquidité et était utilisé de manière intermittente.
