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Ce qui s’apparente à l’annonce d’un resserrement monétaire aurait pu se traduire par des craintes sur l’avenir du cycle économique. Ce sont pourtant les secteurs cycliques qui ont le mieux performé sur le mois de septembre : énergie, matériaux de base et matériaux industriels mènent la danse, semblant indiquer que la fin du cycle d’expansion économique en cours n’est pas anticipée à moyen terme. Et la durée déjà exceptionnelle du cycle américain ne semble pas un argument recevable pour attendre un retournement imminent.
Quant aux marchés à proprement parler, si les valorisations ne constituent pas un indicateur de timing fiable, tout au moins peuvent-elles signaler des exagérations. Or, la quasi-totalité des mesures de valorisation indiquent que les actions américaines se traitent sur des niveaux élevés, qu’il s’agisse de comparaisons par rapport à leur propre historique ou par rapport aux autres marchés, au premier rang desquels le marché obligataire. La prime de risque, qui mesure le supplément de rémunération des actions par rapport aux obligations, se situe aujourd’hui près de ses plus bas des 15 dernières années, et bien en dessous de la moyenne historique.
« Notre compréhension des forces influençant l’inflation est imparfaite »
Par cette phrase prononcée lors du dernier FOMC, Janet Yellen résume l’une des interrogations majeures de ce cycle économique : la tendance déflationniste des économies occidentales. Le poids d’une productivité déclinante, de la technologie et de la démographie est bien documenté. Même si certains tentent d’apporter un éclairage différent, il semble prématuré de le remettre en question. En revanche, il est important de distinguer les inflations cyclique et structurelle : si la tendance longue pointe vers une inflation plus faible, on ne peut exclure la possibilité d’une remontée cyclique. Aujourd’hui, une conjonction d’éléments la rend plus probable.
Tout d’abord, le cycle économique mondial semble avoir atteint son pic. Ce contexte peut favoriser une accélération des hausses salariales. En outre, la hausse récente des matières premières alimente une poussée des prix à la production, qui pourrait se répercuter dans les prix à la consommation. Ces constats sont importants alors que 2017 est une année record pour la collecte des véhicules obligataires4 : il semble que la période 2014-2016 ait convaincu les investisseurs que l’inflation ne reviendrait jamais et qu’accepter des rendements faibles dans ce contexte n’est pas une mauvaise idée. Une poussée inflationniste cyclique pourrait remettre en cause ce raisonnement.
Sur la partie actions : les sociétés pétrolières regagnent en intérêt. Bien que l’industrie soit en proie à des défis de long terme importants et que les valorisations restent élevées, il semble que le pétrole soit mieux orienté dans un contexte de croissance économique mondiale vigoureuse, alors que le positionnement des investisseurs sur le secteur pointe vers une capitulation généralisée, au moins à court terme.
Sur la partie obligataire, la duration reste à des niveaux faibles. L’allocation du budget de risque est biaisée en faveur des actions, au détriment des positions crédit. Seuls quelques pays émergents offrent un rendement suffisant pour justifier le risque pris. Enfin, nous conservons un positionnement constructif sur le dollar américain, et plus généralement sur les devises étrangères face à l’euro. La monnaie unique étant soumise à de multiples pressions, comme nous le rappellent les élections allemandes plus disputées que prévu ou la situation politique catalane. En tant qu’investisseurs basés en euros, il nous semble prudent de maintenir ces positions afin de parer à d’éventuels développements imprévisibles.
